从今年4月底开始，在四大上市连锁药店（即益丰药房、老百姓、大参林、
其中，大参林在今年的复苏就十分显眼，一方面是受闭店限流的影响相对较轻，另一方面则是积极探索零售新模式，比如刚才提到的O2O，对业绩产生了真实贡献。相比之下，今年Q1业绩承压的一心堂，受疫情封控的影响则相对严重。
看多的投资者依然看好规模扩张+抗疫的逻辑组合，并且2020下半年2个季度的业绩增长也支撑这一观点。
彼时的四大药房还面临着高估值与市场流动性边际收紧的双重压力。2020年7月后，医药板块除了CXO和医美外，其他主要细分领域也不再是市场的投资主线，所以在题材上亦对四大药房相对不利。
编辑|郑怀舟
然而，进入今年以来，疫情在上海、深圳等多地呈散点式爆发，疫情防控导致闭店、限流在一定程度上影响到了线下药店需求的释放。由于业绩空窗，市场则直接将这个预期反映在了股价上，线下药店指数从年初到4月底一直是跌跌不休。
正是大参林复在今年Q1的业绩修复，同时益丰药房、老百姓的业绩增速虽然不及去年，但还是有一定的预期差，而且在4月底时，市场普遍预期上海疫情将于Q2内结束。
但当四大药房的Q1业绩超市场预期后，投资者为线下药店给出了更高的估值，使得医药板块整体在同年7月开始大幅调整后，四大药房凭借好预期还能逆势上涨一波，直接带动申万线下药店指数于同年9月站上了历史峰值，与此同时该指数年内的最大涨幅刚好翻倍。
根据定点药店的遴选标准，比如资质合规、信誉良好、管理规范、所售药品实现电子追溯等，明显利好以四大药房为代表的龙头企业。
然而回溯过去3年该指数的表现，却是经历了一轮历史级的大起大落。今年4月末的低点位置还与2019年行情启动时的点位相差不多。驱动药店指数过去走势形态的核心原因是什么？本轮行情与过去相比又有哪些不同？
但实际上，由于种种因素，处方外流的速度并不快，而且线下药店还面临着来自其他终端的挑战，比如基层医疗系统药房。
从需求释放的前后变动来看，
2020年11月至2021年4月间的财报空窗期，基本面观点无法被财务数据证实或证伪，非基本面因素的影响凸显，波动开始加大。
再看线下药店指数过去三年的行情走势，可以简单的归纳为上涨、高位震荡、跌回原点三段。其中，从2019年初至2020年7月的这一大段上涨行情，因为经历了核心交易逻辑的切换，又以2020年的春节为界，前后可分为了两个阶段。
其中，除了益丰药房外，大参林、老百姓、一心堂的门店数量的增长还均有不同程度提速，规模扩张保持业绩增长动能的逻辑依然适用，疫情仅仅影响节奏。
市场却忽视了线下药店在疫情中所起到的特殊作用。受封控影响，不少患者无法去医院药房拿药，但一些线下药店则处于营业状态，患者可以通过互联网平台下单，并经由骑手配送拿到药品。
有先前政策作为铺垫，2021年4月，医保局和卫建委联合下发了
而在规模扩张的过程中，对新模式的进一步探索，比如院边店、DTP药房、O2O等，也将是未来判断四大药房业承接处方外流、驱动业绩增长的关键细节之
36氪财经
由历史数据可以看到，近年来随着四大药房的持续并购+自建，线下药店的连锁化率、CR4占比都在持续提高。在2021年之前，四大药房的业绩增速也都总体保持在较高水平，这就说明四大药房通过做大资产负债表，实现了短期内极为确定且高于行业平均的高增长。
然而，处方外流在过去几年间并非是支撑四大药房业绩增长的最核心因素。长久以来，我国的药品终端零售市场的结构一直是以公立医院药房为主，线下药店作为处方外流的主要承接方之其成长空间被市场所看好。
回看四大药房的长期核心逻辑，还是本文之前提到的处方外流与规模扩张，后者对业绩增长的支撑作用已被市场广泛认可。过去提到处方外流，由于我国药品终端零售结构的调整相对缓慢，这条逻辑之于线下药店更多是预期上的利多。
目前，国内线下药店的集中度与连锁化率虽较前些年有所提高，但依然与美日等成熟的药店市场有着不小的差距。
之后，就是文首提到本轮线下药店指数触底反弹，
线下药店在疫情中所起到的特殊作用不止于此，由于具备商超属性，在销售药械的也销售部分非药械品种，这在疫情期间起到了一定的保供、便民作用。
而之于药店，在“双通道”模式的支持下，
然而，上述逻辑尚未被2020Q1财报确认前，在当年医药板块领涨A股的结构性牛市中，市场对四大药房的预期则相对弱于的疫苗、器械、药品等更直接的抗疫相关子版块。
节奏方面，“双通道”模式下药品的管理范围主要由省级医保行政单位确定，各个省份之间的推进节奏并不同步，目前在品种数量上亦有较大差距。
到2021年4月底，四大药房2021Q1业绩相继披露，利润增速水平相比2020年下降明显，先前看空的观点被证实，再叠加疫情反复导致的消费疲软，影响到了未来的业绩预期，线下药店指数因此一路震荡下行，到今年4月底时，几乎跌回了3年前的位置。
看空的投资者则是预期到了随着疫情影响的减弱，且抗疫物资的集中销售大概率是一过性的，因此造成业绩高基数的还会影响到后续的增长动能。除此以外，多年的并购扩张使得商誉堆积，成为了未来利空业绩的一大不确定性因素。
关于四大药房的基本面，规模扩张的逻辑相对确定。在经历了多年的持续扩张，四大药房各自的门店数量在2021年末也达到了6000~8000家的水平，门店数量的增长在受疫情影响下的2020和2021年几乎都有不同程度的提速。
三医改革的核心之一是医药分家，最终打破以药养医的旧模式，作为重要一环的处方外流一定会推进下去。而医药分家本身也进入了医改深水区，破旧立新存在一定的阻力也在预期之内，而推动改革的动力还是要看政策。
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